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市场再次陷入流动性循环链负反馈过程，交易生态恶化是主要原因
1）今年市场快速深度调整，绝对收益基金止损压力持续释放。 今年以来，沪深300指数和创业板指数分别下跌7.3%和18.0%。 主动股票型基金平均收益率为-14.1%，降幅已超过2023年全年。市场指数和主动股票型产品深度调整，或造成FOF、银行等绝对收益基金减少财富管理基金。 在机构减持配债的拉锯效应下，近期债券市场快速走强。 10年期和30年期国债收益率较1月24日高点分别下降8.0和10.3个基点，收益率曲线进一步平坦化。 对于主动型私募产品，中信证券研究部投资组合配置团队根据朝阳可持续数据测算，截至2024年1月26日，约20%的产品单位净值分布在0.70~0.85区间。 其中一些产品已经设立了预警和止损机制。 随着市场下跌，可能存在预警和止损风险； 此外，约20%的产品单位净值已跌至0.7以下。
2）期货指数深度折价量化清算，叠加股票流动性虹吸，中小股压力较大。 一方面，近5个交易日，IC、IM期货当季合约基差维持在较高水平，年化平均值分别为-16%和-21%，低于历史水平。标准偏差的-3 倍平均值。 本轮雪球产品介绍即将结束。 在此期间，量化中性产品因对冲成本增加而减少了多头现货仓位，不少中小盘多头策略也主动减仓。 另一方面，市场增量资金依然匮乏，有一种“平级”支撑，机构保守调整仓位，国企有望支持的央企和分红低量行业上周国资委考核改革表现较好，进而对其他行业产生负面影响。 流动性具有虹吸效应，尤其是对于过去一年表现相对较好的微型股而言。 在两者的共同作用下，中小盘股近期跌幅更深。 中证500、中证1000、Wind小盘指数本周分别下跌9.2%、13.2%和21.7%。
3）融资余额和担保比例快速下降，后者接近2018年低点。截至2月1日，两个融资市场平均担保比例在4个交易日内下降至229%，余额两次融资减少469亿元至15546亿元，下降较快。 平均担保率的历史最低点出现在2018年10月18日，相应水平为216%。 当这一指标从230%下降到上述低点时，融资融券规模下降了6.1%。 如果市场持续下跌，特别是下跌较快，则需要关注融资相关的抛售风险：一方面，如果投资者无法补充保证金，会引发强制平仓的负反馈； 另一方面，部分投资者会补充保证金。 资金来源往往是出售其他流动性相对较高的现货股票，这本身也会增加市场抛售。
4）股权质押整体市场风险尚未触发，需密切关注。 2018年，修订后的《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》实施，规定了股票质押率上限、资金用途等，并对质押行为增加了更严格的限制。 目前认捐规模持续萎缩。 截至2018年9月末，股票质押总体规模达4.9万亿元，占总市值的9.0%。 截至2024年1月末，总体规模2.57万亿元，占总市值的3.1%。 其中，主板、创业板、科创板质押市值分别占板块总市值的3.2%、3.8%和0.6%。 而且，目前的质押率较低。 上交所和深交所均将无限售条件股票现场质押的质押率控制在40%左右的较低水平。 此外，考虑到不少质押股份受到限售，且股东以未质押股份补充质押的能力和意愿较强，目前整体股权质押市场风险尚未引发。
国内经济基本面坚实，政策预期仍有上修空间，外部货币和地缘政治因素影响有限。
一是国内经济基本稳定。 关注春节期间出行消费热潮，政策预期仍有上修空间。 首先，我们预计1月份国内宏观数据总体平稳，波动将在正常季节因素和基数效应影响范围内。 我们预计1月份社会融资增速将小幅回落至9.3%左右。 春节错位会给CPI同比带来压力，低基数效应下，PPI同比小幅上涨。 其次，关注2月份春节期间的消费热潮。 里昂证券CRR团队对全国1600名城镇居民的调查结果显示，今年春节假期出行兴趣较去年春节及近期公共假期明显增加。 其中，长途旅行、出境游增长明显。 预期持续向好，2023年人均消费支出预计较暑假、国庆进一步增长。三是根据已公布舆论的31个省市“两会”，其加权GDP增速2024年的目标设定为5.41%。 全国经济增长目标通常比当地平均水平低0.5个百分点左右。 我们预计今年国民经济增长。 速度目标约为5%。 最后，随着2月份LPR降息预期，房地产行业支持政策明显加大，资本市场投资端改革加快，改善营商环境政策频频出台。 我们预计，全国“两会”召开前，政策预期将上修。 空间。
2）随着年报业绩预告的实施，2023年四季度报告业绩风险已全面释放。 首先，截至2月2日，54%的A股公司披露了业绩报告和业绩预告。 从业绩预测类型来看，仅有42%的企业报告2023年业绩为正，与去年同期基本持平。 其次，按照整体法计算，2023年所有A股/非财务披露公司年净利润增速分别为9%/8%。 结构上，主板利润增速明显高于双创，沪深300明显较高。 在中小盘广泛基础指数中； 从行业层面来看，2023年消费、制造、电力等行业利润将稳步增长。最后，当前市场情绪低迷，即使是利好的股票也通常会实现盈利并导致下跌。 纵观2024年披露业绩预告的公司，披露业绩预告前10个交易日，有利好消息的个股平均每天跑赢“预警”。 个股上涨0.3%，但披露后走势开始反转，预警股股价被回补，绩优股盈利变现。总体来看，年报业绩风险已充分释放，2月份将进入盈利舆论相对真空期。
3）早期对美联储降息的乐观预期已全面修正。 美联储在一月利率会议上维持利率不变。 与此同时，会议声明出现重大变化，表明其政策立场或有所调整。 鲍威尔的讲话总体偏鹰派，并不认为3月份降息是基准情景。 我们维持此前判断，美联储本轮加息已经结束，但高利率将持续较长时间。 首次降息可能会在年中左右，缩表规模可能会在3月份之后开始缩小。 此外，近期公布的美国1月新增非农就业人数为35.3万人，为2023年1月以来最大，工资同比增速达4.5%，创2022年3月以来新高。强劲的就业数据进一步压抑了美联储的降息预期。 CME数据显示，3月降息概率已从1月6日的62.3%降至38.0%。5月降息概率最高，为93.9%。 市场前期对美联储降息的乐观预期已全面修正； 此外，中美关系方面，根据中信证券研究部海外政策团队的判断，2月份总体处于中美缓和对话期，海外局势的实际影响地缘政治因素有限。
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