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8月份国内经济数据全面恢复，三项指标全部回升。 工业增加值全面恢复，上游采矿业和中游制造业同比持续稳定。 消费方面，社会零售额同比增速持续回落后回升。 8月份进出口同比降幅明显收窄，海外需求边际企稳给国内出口带来提振。 融资和投资意愿也有所回升。 社会融资和信贷增速同比小幅回升。 制造业投资完成下行阶段已经结束。 8月份经济数据整体回升似乎表明国内经济正在企稳。 政策方面，政策支持经济力度加大，财政支出大幅增加。 新发国债大幅增加，中央和地方财政支出同比改善。 此外，本周央行下调金融机构存款准备金率25bp，以帮助增加流动性。 当前的政策旨在“保护”经济。 更重要的是，财政努力与货币政策协调的结合迫在眉睫，中美在“财政宽松”方面开始朝着同一个方向迈进。 美国零售需求企稳，工业生产小幅复苏。 美国8月零售额增速无论同比还是环比均超出市场预期。 与中国类似，美国工业生产也出现触底企稳迹象，产能利用率和产出有所改善。 下游需求的提振，加上PPI的上涨，有效传导至上游，导致供给侧利润率上行。 与此同时，实物商品的需求逐渐进入同时宽松的财政周期，这预示着需求和全球通胀的反弹。
聚焦最紧张领域，聚焦另类“渗透率提升”
大宗商品库存处于低位，减产持续，供给难以松动。 9月初，沙特和俄罗斯再次宣布将减产推迟至年底，合计减产130万桶/日，约占全球供应量的1.3%。 从目前美国原油库存来看，库欣商业库存持续下降。 尽管美国政府有意增加战略储备，但目前战略库存的增加似乎比较缓慢。 再加上目前油价上涨，战略储备补充似乎更加困难。 上游资源供给难以快速放松。 国内煤炭最大的问题是，过去供给侧的扩张更多来自于产能利用率的提升，而非产能的释放。 过去价格下行压力来自于库存冲突而非产能冲突，因此价格底部的确认具有较高的信心。 大宗商品消费增速似乎领先于经济好转。 今年以来，美国原油消费增速与经济增速出现偏离。 原油消费增速持续回升，而经济增速却大幅回落。 同样，年初以来中国铜消费增速与经济增速也出现分化。 过去10年与中美经济关系最为密切的石油和铜的需求中这一属性的消失，可能意味着某种结构性调整：过去，实体世界的长期需求已经下降。下降，商品消费总量/GDP出现明显下降。 由于占比下降，加之能源转型、供应链重构等因素，实物商品需求再次增加。 大宗商品开始具备对经济“渗透力增强”的逻辑。 目前，资本支出资源已经减少了很长时间。 此类企业将重新获得其产能价值的重估。
股票和商品的短期背离实际上是风险收益比的提高
周期性股票和大宗商品价格之间存在短期背离。 过去的经验表明，原因可能有两个：货币政策收紧或需求破坏。 如果利率市场反映了正确的预期，那么周五市场对11月加息的预期已经大幅下降。 值得注意的是，需求破坏的现象可能还没有发生。 首先，从中美相关行业来看，需求有所恢复。 美国产能利用率正在改善，但向上弹性存疑； 第二，往下看时，大宗商品在经济中的总比重较10年前大幅下降，其价格可能需要更长的时间才能上涨到广泛的需求破坏。 因此，不值得关注的紧缩预期值得关注。 由于股票提前反应，提前抑制上涨，即使大宗商品价格下跌，股票投资者回调的风险也很小。 然而，一旦担忧解除，股市将更灵活地回归大宗商品。 对于周期股来说，风险收益比是最好的。
继续抓住机遇
在我们两年的研究结果中，本轮大宗商品生产者的机会是供给约束+产能重建带来的经济实体需求结构变化+货币回流到实体商品的共同结果。 事实证明，过去 1-2 年总需求的短期变化很重要，但并非至关重要。 目前我们的建议是：一是上游资源类企业：石油、铜、煤炭、铝、油运、钢铁、贵金属。 其次，金融板块在基本面见底期间具有显着的超额收益，包括银行、保险、券商、房地产等； 三是全球制造业同步复苏，中国优势产业有望受益：专业机械、工程机械、机械零部件、新能源。
风险提示：国内经济大幅下滑； 海外经济衰退超出预期； 海外利率涨幅超出预期。
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