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文字| 《中国企业家》记者 赵建凯
编辑｜李伟
头图来源｜视觉中国
如果ARM能够按计划在9月中旬顺利完成在纳斯达克的上市，近700亿美元的估值将成为近两年来最大的IPO，并有望成为继阿里巴巴和阿里巴巴之后的历史上第三次IPO。 三大科技公司IPO。
2022年以来，美国IPO市场低迷。 用不了多久就能验证ARM的到来是否能起到一剂强心剂。
ARM申请IPO几天后（8月23日），英伟达发布最新财报显示，英伟达今年第二季度净利润较去年同期增长近9倍。 也就是说，英伟达今年一个季度的利润就相当于其上一财年整个财年的利润。 英伟达的股价也较年初上涨了两倍，进入“万亿美元俱乐部”。
ARM近700亿美元的估值与英伟达1.1万亿美元的市值之间的差异不仅仅是数字上的，更是时态和时代上的：一个是进行时，一个是将来进行时； 一个处于AI时代风暴的核心，一个处于风暴的边缘，离风暴眼越来越远。
如果也想像英伟达一样进入“万亿美元俱乐部”，ARM在IPO后仍存在三大不确定性。
高增长的压力被转嫁，是难以承受的负担
自招股说明书提交以来，ARM的估值在600亿至700亿美元之间。 目前最明确的数字是640亿美元，这是根据之前的内部交易推断出来的。
在招股说明书披露之前，软银斥资约161亿美元从旗下愿景基金（Fund）手中收购了ARM 25%的股份。 此次换算后，对应的ARM估值约为640亿美元。
市场对ARM的上市期待已久，并将其视为风向标——如果ARM上市后股价飙升，其他公司会立即行动并迅速跟进； 如果股价暴跌，其他公司很可能会继续观望，甚至会泄气。
ARM上市后股价能够暴涨，有一个关键前提，那就是其发行股价要接近投资者的预期，然后以此为基础，迅速上涨。
投资者对高增长的预期部分来自于对企业监管趋严、利率持续高位、通胀波动等因素的判断。 如果利率继续上升，投资者的第一判断将是公司盈利和正现金流，还有一部分来自对未来市场的判断。
ARM高增长的不确定性首先来自于其在招股书中提出的警告信号，即ARM和软银都无法控制其中国业务的运营。
ARM近四分之一的收入（2023财年数据）来自中国市场，其在中国的业务是通过一家本土公司ARM中国（ARM China，ARM ）运营的。
ARM中国拥有向中国市场客户授予芯片设计知识产权的独家权利，其客户包括华为、小米、OPPO等智能手机制造商。 全球70%的人在使用搭载ARM架构芯片的手机。
然而，ARM对ARM中国没有任何直接管理权，并且在ARM中国的董事会中没有控制席位。 尽管ARM的业务严重依赖ARM中国，但ARM中国的运营独立于ARM，无论是作为收入来源还是作为重要的中国市场的渠道。
投资者判断的逻辑是，由于ARM管理层本身就预测未来其在中国的业务收入将放缓，其高增长压力将转移到中国以外的其他国家或地区。
但在这些地区，客户需求的紧迫性和业务量能否承受压力，充满了不确定性。 这将直接引发投资者对ARM长期增长的担忧。
处于AI趋势边缘，远离“风暴眼”
对于招股书中ARM自身对行业趋势的判断，即自身在AI蓬勃发展中的定位和作用，投资者很难相信其能够“自圆其说”。
ARM上市后将未来的高增长聚焦在当前蓬勃发展的AI市场的算力“军备竞赛”上。 它希望ARM架构能够更多地应用于处理海量AI数据的芯片设计中，特别是生成式AI的发展可能会让其业务继续快速增长。
英伟达最近一个季度的业务增长甚至超过了华尔街的预期，这得益于训练最新人工智能模型所需处理器的需求激增，以及其在市场上的主导地位和强大的产品定价能力。
但由于ARM处于AI的边缘，距离大势所趋的“风暴眼”还很远。 上市后将难以支撑业务高增长，市值也难以像英伟达那样飙升至万亿美元。
ARM自己也承认，自家架构的CPU芯片并不是最适合运行最新的AI算法。 ARM 的设计架构优先考虑运行速度和计算简单性，而不是原始处理能力。 正是由于其芯片架构带来的低成本、低功耗、高效率，ARM很快在移动芯片领域打开了市场，并占据了市场的主导地位。
作为一家只设计芯片但从不自己制造芯片的公司，ARM允许其他制造商在授权的指令集内进行新的设计和重新开发。 该公司创始人之一迈克·穆勒 (Mike ) 对 ARM 的描述如下：“我们将绘制发动机图纸，然后出售这些图纸。”
ARM有三种收费方式：收取ARM架构费和IP授权费； 根据每块芯片的售价收取一定比例（约1%~2%），即收取专利费； 通过软件服务收费。 为了获得更大的市场份额，ARM采取了独特的做法，想要直接向硬件设备制造商收费，而不是仅仅向芯片制造商收取许可费和版税。
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