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3月22日，由LP CLUB主办的“2023市场化LP峰会”在上海召开。 本次峰会以“市场化LP”为核心聚焦主题，深入剖析2023年股权投资新业态，邀请知名VC/PE、上市公司、国资平台龙头聚焦最就当前股权投资行业发展过程中关注的热点问题进行了深入探讨。
峰会上，高特嘉投资执行合伙人王海蛟应邀出席并发表了题为《2023医疗健康投资逻辑与机会展望》的主题演讲。 王海蛟表示：当前，医疗卫生投资轮次总体向前推进，对机构专业化的要求不断提高。 价值潜力不佳。
以下为主旨演讲内容回顾，全文约6500字：
大家下午好，很高兴今天能在这里分享一些我们对医疗行业的看法。 根据主办方的要求，我主要分享一下我们高特嘉在医疗行业的投资逻辑，2023年和未来1到2年的投资机会在哪里。
一、医疗卫生投资轮次前移，专业水平要求明显提高
我们先来回顾一下这两年。 坦白说，2022年和2021年对医疗行业来说都不是好年景。 早在2019年，医疗健康领域的投资就可以用“火爆”来形容。 当时普遍认为2020年大概率降温，但由于2020年疫情的爆发，再次推动了整个行业的快速崛起。 然后，2021年6月末，以港股18A指数下跌为开端，带来了长达一年多的调整。 18A港股公司股价跌至2021年6月股价的30%，部分跌至5%。 二级市场调整导致一级市场整体降温，募集资金额度和投资额度明显下降。
从全球市场来看，这种调整无论是在中国还是在海外市场都是类似的。 去年全球生物医药总投资346亿美元，下降38%，医疗设备总投资也下降35%。 那么，在这种调整的背景下，一些投资阶段更受到了大家的关注和追捧。 高特嘉从2011年前后开始重点投资大健康领域，当时专注于该行业的投资机构寥寥无几。 现在基本上每个机构都在做医疗投资。 根据我们这几年的观察，2021年的港股生物医药指数在看到年底后，大量机构转而关注早期投资。 我们和很多同行交流，大家一致开始投资早期，尤其是天使轮和A轮。 而且越早去，越需要专业的投资机构。 如果一个机构没有投资Pre-IPO或PE，所谓的早期投资是小的，失败的概率很高。 在二级市场大跌的情况下，大家关注前期，投资前期也有一部分账面浮盈的考虑，至少不会出现前期涨跌停的情况。 IPO马上就破了。 随着近两年天使轮和A轮大量机构的涌入，医疗领域估值不断提升。
同时，我们也看到越来越多的机构开始涉足孵化。 大家关注行业内一些投资机构的一些成功孵化案例，都希望更深入地参与到行业中来。 但整体而言，孵化对投资机构的产业资源整合能力、专业能力、交易能力等提出了更高的要求。 我觉得非医疗的投资机构未来几年很有可能会退出这个阶段的投资，或者还是需要专业性。 组织做专业的事。
2.慢性病和老年病领域存在大量未满足的临床需求
接下来，让我分享一下我对过去10年生物医药发展的看法。 不管是生物医药还是医疗器械，我们行业的精髓都经历了从模仿到跟风再到创新的过程。 可以说，不同的发展阶段有着不同的红利。 1949年至1984年的35年间，是传统的有资金实力办医疗机构的阶段，主要解决“有无”问题； 而从1984年到2015年，将近30年，主要阶段是提供药品和设备。 产业部门补贴医疗投入不足的问题。
2015年以来，进入研发模式改革新时期。 在此期间，国家出台了一系列促进药品质量和创新能力提升的法律法规。 一批企业实现了加速创新，逐步从跟随式创新向差异化创新、in-style创新转变，并出现了成功案例。 比如信达、君实就是差异化创新。 对国外公司临床试验证明有效的靶点，我们稍加改造，成为创新药； 我们的 Zai Lab 是早期模式的成功范例。
但我们认为，2015年以来市场变化很快，尤其是港股18A开市后，几乎形成了一个标准模板，类似于生物制药公司常说的“我的Pre-IPO已经安排好了，以及短的B轮、C轮，甚至A轮”，只要管线能够推进二期临床，就可以在港交所上市，大家可以快速套现。 这种成熟对整个行业来说其实是毁灭性的。 随着港股生物医药泡沫的破灭，大家从去年开始就强烈地意识到，创新药必须以患者需求为中心，以临床价值为导向，而不是为了创新而创新。
这些就是我们梳理出来的创新药投资的注意事项。 今天我们来聊聊生物医药投资，需要从这些维度多考虑。 首先，是否针对未满足的临床需求，这里具体包括几个方面：疾病靶点和机制研究的基础，全球现状或是否有重磅产品，目前或可预测的市场规模，以及未来。市场的变化趋势或疾病谱，以及创始团队的经验和背景是否匹配，最后是与中国国情相关的政策和机会，或者产品即将进入的国外市场的国情和机会。
我们结合刚才生物医药行业经历的几个阶段。 首先，从1949年到1984年，当时中国最热门的疾病领域是传染病。 如果是做传染病的药物或者预防，肯定会受到市场的欢迎和追捧。 而站在目前的发展阶段，如果假设GDP的增长是可持续的，那么更受关注的疾病领域应该是慢性病和老年病。
例如，上周在北京，我看到一家专注于自身免疫性疾病的公司。 自身免疫性疾病是慢性疾病。 对自身免疫性疾病的认识导致低诊断率和低负担能力。 又如与国情相关的政策和机遇。 以我国为例，随着人口老龄化和医保制度建设的完成，长期趋势必然是控制医保费用，即医疗产品单价将继续下降上升。 衰退。 那么就会涉及到一个问题。 从研发时间来看，要考虑产品在五年后推出时能否保持成本领先并获得中国市场，仅靠差异化可能难以获得持续的竞争优势。
那么什么是“未满足的临床需求”呢？ 我们经常会注意几个标签：一是没有药物可用，比如阿尔茨海默病； 二是无法治愈，如糖尿病等慢性病； 像肝癌这种死亡率高的疾病，发病率也越来越高，现有的药物或方法价格昂贵，刚刚提到的自身免疫性疾病需要终身服药等。一般来说，如果所描述的临床需求满足以上的更多标签，越能体现临床价值。
3、生物医药投资应与不同赛道的发展阶段相匹配
前面说到早期投资，我觉得不是所有机构、所有赛道都要做早期投资，而是要配合行业的发展进程，分阶段进行投资。
如果是PE基金或者并购基金，应该多关注化学药或者单克隆抗体药物领域，已经有真正的龙头企业可以投资。如果是VC或者成长期投资基金，目标方向为双抗体、ADC、细胞治疗、放射性核素药物、药械组合、mRNA药物等领域。 技术日趋成熟，涌现出一批具有代表性的企业。
最后，如果是天使或孵化基金，投资的方向一定要针对更前沿的技术，比如脑科学、合成生物学、干细胞分化、小核酸药物、基因治疗等领域。 因此，我们根据不同领域的产业进展，在不同的投资阶段匹配基金。 这也是我们一直坚持的投资策略。
让我们总结一下生物制药的投资。 一是以患者临床需求为核心，真正解决未被满足的临床需求； 二是细分领域的药物具有前瞻性，资金要匹配不同赛道的发展特点； 最后，要关注那些加速或改变新药研发进程的技术平台公司。 这是我们对生物医药整体投资逻辑和机会的分析。
4、国产替代和自主创新是器械投资的主旋律，知识产权应是器械投资的重点考量
在医疗器械领域，我们也可以按照产业发展的阶段来划分。 不同阶段的医疗器械成熟期不同，适合和配套的资金也不同。 作为基金经理，我们还是要考虑基金的期限，是5年、7年还是10年。 不同的基金条款是否能伴随企业的成长。
2013年和2014年，我们非常重视医疗器械领域的国产替代。 现在这还是一条主线，只是在医保集采的背景下略微弱化了。 过去的逻辑是，进口医疗器械品牌的市场价格很高，因为没有竞争对手或第三方介入，给进口品牌留下了非常大的溢价空间。 但在医保集中采购下，进口产品的利润空间被大幅压缩。 例如，某全球骨科品牌近期因价格原因宣布将相关产品撤出中国市场。 因此，国内更换主线的逻辑发生了一些变化。
我认为现在和未来引导医疗器械投资的一个重要因素是自主创新，知识产权应该是重点。 原因有二：以往医疗器械领域的知识产权保护难以实现，因为与生物医药相比，分子结构式等知识产权更容易界定和锁定，涉及的医疗器械大量的生产技术和复杂的交叉学科不容易界定知识产权。 因此，在过去的5到10年里，人们在投资医疗器械时并没有太关注知识产权。 只要产品制造成本低，国产替代就成功了。
然而，近两年来，有一个明显的趋势引起了我们的注意。 跨国公司纷纷对中国企业的知识产权提起诉讼。 这恰恰是我们过去缺乏知识产权保护的结果。 此外，我们不断强调要加强科技创新，科技创新必须落实知识产权保护。 如果简单的模仿就能盈利，那你为什么要创新？
要想应对进口品牌对医疗器械产品的围剿，首先要完成自身的创新，这是针对国内市场的，也是首要原因。 另一个原因是医保集中采购的压力。 很多企业都打算出海，但是对于海外市场，必须要有明确的知识产权制度，甚至要设立知识产权壁垒。 我们有些器件企业声称不想在国内“涉足”，但由于知识产权在国外得不到保护，只能涉足国内市场。 所以从出海的角度来看，我觉得这也是我们要重视知识产权的另一个原因。
5、医疗器械的临床需求会越来越多的创新
我们非常关注医疗器械企业的基础创新能力，比如新材料、新设计、新算法、新适应症的创新。 应该说，过去三年，我国医疗器械领域在创新方面取得了一些成绩。 新冠疫情最先在武汉爆发，新冠有效确诊是我们第一个完成的。 这是针对一种新疾病的彻底创新。 生物医药投资应关注患者的临床需求。 同样，我们也意识到，随着与临床的结合越来越紧密，医疗器械的临床需求也会越来越多的创新，而这种创新将是实实在在的。 最终造福患者。
目前我们正在关注和跟进医疗器械领域比较大的赛道，但是考虑到不同赛道国内替代水平不同，加上医保集中采购的背景，我们关注不同赛道. 不同的。 介入植入物、手术机器人等赛道是我们一直关注的，也有我们重点跟进的，比如脑科学、体外生命支持、再生医学、数字化治疗等等。 我们也期待更多的中国代表企业在这些赛道上崭露头角，引领全球市场。
六、二十大报告和2022年统计公报释放产业发展多重机遇
刚才我分享了我们的投资逻辑。 高特佳是一项以研究为导向的投资。 我们先研究宏观的政策和环境，再研究媒介，包括具体的领域和赛道，最后研究微观的，再落到具体项目的情况。 中共二十大于去年召开，今年刚刚召开两会。 我想分享一下我对宏观政策的理解。
让我们从宏观角度开始。 党的二十大为未来五年指明了发展方向。 我们看到医疗健康行业有很多机会，比如老龄化，收入增长，互联网基础好，我们的医保保障水平和范围都很大。 同时，党的二十大报告明确指出，要加大对家庭医疗、农村医疗、基层医疗、县域医疗的投入。 但是，目前这些领域都缺乏好的医疗产品，这也是一个非常大的机会。 还有一个双碳指标被提出，所以合成生物学将是未来投资的热点。 我们刚才提到的适用于慢病管理的场景和产品，也是未来重要的投资方向。 此外，在医保控费背景下，还有中国医疗产品出海，也值得我们关注。
我们再看看2022年的统计公报。 首先，在可比基础上，我们的医疗保健支出占人均可支配收入的比重已经达到8.6%，而2016年这个数字是7.6%。 从统计公报中可以看出人口老龄化和医疗保健支出增加的趋势。 我相信到2027年，这个数据可能是9.6%到10.6%，这意味着医疗保健支出在人均可支配收入的总板块中会继续上升。
第二，全国规模以上工业企业的平均利润率在6%左右，我们接触的一大批项目，包括医疗器械、生物医药，甚至是医疗服务领域，利润率都远超6%，所以我们说医疗健康产业有很好的产业基础。
三是统计公报显示，去年新股发行数量和募集资金金额均超过2021年，虽然2022年股市整体并不理想。 今年年初，证监会宣布主板全面实施注册制，这对GP来说是一大利好。 我认为今年的新股发行数量和募资规模都会超过去年。
当然，还有其他因素需要考虑。 医保控费的压力始终存在。 我们的医保覆盖率已经达到95.3%，所以我们说扩大医保覆盖面是没有希望的； 二是流动性收缩。 去年债券发行量较2021年减少1万亿元，流动性收缩将持续一段时间； 此外，今年我国金融体系进行了重大体制改革，相信后续的金融监管环境将进一步收紧。
在医疗健康行业的机会方面，首先，去年死亡人数约为1050万，出生人数超过900万。 人口净减少。 坦白说，养老、慢病、抗癌药的投入肯定是积极的，因为人口基数和需求人数都会增加。 另外我们的平均寿命在80岁左右，也就是说2022年死亡的人口应该是1942年出生的。我们知道人们的消费观念主要是在年轻的时候塑造的，年轻的时候，他们在经济上相对困难。 那么当你老了，你也习惯了储蓄，反之亦然。
所以我觉得随着这些领域人口基数的增加，消费的意愿和能力也会增加。 70后、80后越老越愿意为健康买单。 但与此同时，与生育相关的领域增长空间有限。 1977年，中国人口结构总体呈金字塔形，年轻人口较多，老年人口相对较少。 1977年至2018年，人口结构发生了巨大变化，特别是2018年，60岁以上人口总数首次超过16岁以下人口总数。 经过两代人，中国的人口结构已经从金字塔型变成了圆锥型。 人口结构的变化不可能在5-10年内完成，所以我们现在要变成金字塔或者正梯子都不是一件容易的事情，所以我们说生育相关领域的需求一定是有限的。
第二个机会是，虽然城镇化率明显下降，但释放了更多未充分就业的人。 2018年，城镇化率超过60%。 除了日本等城市化率可以达到90%的国家外，世界上大多数国家的城市化率也在60%左右，说明我们城市化率的推动力已经减弱。 不过，我们的统计公报公布了一个有趣的数据，也让很多人感到意外。 未充分就业劳动力超过2亿人，主要集中在县域。 因此，如果有更好的商业模式，能够有效组织这部分劳动力，我们可能还会有一波劳动力红利。
当然还有数字化、智能化，出海到一带一路沿线国家等等，这些都是行业的机会，这里就不展开了。
7、投资是挖掘价值的势能差，跨阶段、跨时间的势能差依然存在
最后简单介绍一下我们的高特佳投资。 我们成立于 2001 年，已有 22 年的历史。 我们专注于医疗健康领域的投资。 大多数高管已在公司工作超过 10 年。 过去10年的投资经验告诉我，投资就是投资趋势。 这种趋势不是随着时间的推移出现的发展趋势，而是在势能差较大的地方出现的趋势。 势能差越大，机会就越大。 越大，价值越大。
势能差有多种来源。 第一个是周期性的。 我们比别人先看到，比别人先理解，所以必然有周期性的势能差。 二是阶段性，比如能否把握一二级市场的差距。 三是空间。 比如我们以前是学习和跟随欧美，但是这一点已经比较弱化了，主要是我们要从追随者转变为跑动甚至领导者。 政策导向从上到下也有一些差距，比如通过我们的研究，就考验我们对政策导向的理解能力和判断趋势的能力。 所以我觉得未来跨空间的势能差可能会减小，但是跨时间、跨阶段的势能差还是存在的，需要进一步探索。
这是我们目前的投资组合，投资了近百家医疗健康公司，其中有20多家是上市公司。 我们涵盖了医疗器械领域的两大龙头迈瑞医疗和联影。 我们投资了目前在港股发展强劲的康方生物。 此外，我们还控股了一家血液制品公司，并推动其在创业板成功上市。 PE机构控股行业并推动其上市的案例。 整体而言，生物医药占我们投资组合的50%左右，医疗器械和医疗服务分别占30%和20%。
最后，感谢大家的聆听，预祝本次峰会取得圆满成功。
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