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①半导体下游需求与宏观经济密切相关，具有较强的增长潜力。 是典型的顺周期成长股，未来一两年业绩有望继续加速；
②新形势下，政策日益成为影响产业配置的核心变量；
③ 今年上半年，TMT板块大幅上涨，但半导体业绩底部，股价仍处于低位。
兴业证券研报表示，从去年提出“新半军”，到去年底的“信任军医”，再到今年年初看好TMT主线今年以来，兴业证券始终在寻找最值得关注的增长主线方向。
站在当下，兴业证券认为，半导体有望成功，从“新半军”走向“半新军”，或成为下半年超额收益的重要来源。 现在正是战略布局的时候。
以下是其最新观点：
1、半导体：顺周期成长股
半导体下游需求与宏观经济密切相关，具有强劲的增长潜力。 是典型的顺周期成长股，未来一两年业绩有望继续加速。 下半年，随着国内外经济逐步企稳，半导体景气周期有望触底回升，技术创新周期和国产化周期将为半导体带来新的增长极。 而展望2024年，半导体更有可能从“逆境逆转”走向“强者恒强”，未来一两年业绩有望持续加速，这是半导体的发展方向中长期战略布局。
1.1 周期性：与经济周期高度相关，目前处于周期底部
半导体营收和销售额与国内宏观经济高度相关，是成长股中的“顺周期资产”。 各行业收入与中国九阳经济增长指数的相关性越高，该行业的顺周期性越强。 半导体营收与经济指数相关性高达0.61，其下游消费电子与经济指数相关性高达0.87。 是典型的顺周期个股，也是TMT中宏观经济相关性最高的方向。
半导体已经处于周期底部，宏观经济最糟糕的时期已经过去。 下半年经济企稳有望带动半导体周期底部反转。 今年上半年，宏观经济增长乏力，中国半导体销量增速仍在下滑，基本面尚未稳定。 这也是半导体股价表现低迷的主要原因。 但展望下半年，目前半导体销量同比增速已处于历次周期的底部，最糟糕的经济经历正在过去。 6月PMI、中国九阳经济增长指数等指标也已触底反弹。 下半年经济有望回升。 企稳，从而带动半导体周期触底反弹。
A股半导体的表现也与全球经济周期和全球半导体周期密切相关。 目前全球半导体热潮也正处于周期的底部。 2005年以来，A股半导体的超额盈利和净利润增长与全球半导体景气周期高度相关，全球半导体销售增长的拐点往往与半导体股价的拐点相对应。 当前的半导体行业正处于这个周期的底部，盈利能力底部即将到来。 2021年12月至2023年4月，全球半导体月销售额同比增速持续下滑。 今年2月至4月，销售额连续三个月同比下降超过20%，同比增速达到近十年来最快。 最坏的情况下。 而且4月份同比降幅与3月份相差无几，利润增速接近底部。
展望下半年，随着需求复苏、库存触底回升，全球半导体景气有望迎来复苏。 半导体行业的繁荣已经处于历史的谷底。 预计，随着需求的恢复以及半导体企业的积极补库，下半年半导体行业有望恢复增长。
从库存来看，国内外半导体企业加速去库存，下半年补充库存有望推升经济周期。 从历史上看，随着企业从去库存转向补充库存，半导体商业周期预计会逆转。 截至今年一季度，国内外半导体企业加速去库存，A股、美股半导体企业库存同比大幅下降至历史低位。 兴正电子团队分析，三大高频数据表明半导体行业已经开始积极去库存。 随着库存下降，未来企业将再次开始积极补充库存。 预计半导体有望开启新一轮经济好转周期。
信号一：半导体及相关行业产能利用率处于历史底部。 由于2021年产能快速扩张，供给过剩，企业库存压力，2022年美国半导体产能利用率将持续下滑，2023年1月降至71.25%，达到近六年来最低水平。
信号二：全球半导体行业资本支出同比增速明显放缓。 据IC预测，2023年全球半导体行业资本支出将减少，同比下降19%，仅次于2009年。参考历史经验，资本大幅下降后的第二年随着半导体企业支出的增加，行业景气度往往会迎来触底反弹。
信号3：半导体价格变动处于历史底部。 自2022年8月以来，半导体出口价格指数已从同比1.5%的峰值下降至2023年4月的-4.9%，为2011年以来的最低水平。
从需求来看，半导体下游需求已见底，预计下半年将大幅回升。 作为全球最发达的经济体，美国个人消费支出（尤其是耐用品消费）同比增速与全球半导体销量同比增速高度相关。 今年下半年，美国耐用品消费回升，有望带动下游半导体需求回暖。 一方面，耐用品消费有利于大规模消费，与美国居民的预期高度相关。 去年年底以来，密歇根大学消费者信心指数显着回升，这可能表明耐用品消费者支出出现反弹。 另一方面，进入下半年后，美联储暂停加息，甚至进入降息周期，有望提振对贷款利率较为敏感的耐用品消费支出。
下游产品方面，今年第一季度是智能手机和PC出货量最差的季度之一，但展望未来，手机和电脑的销售有望回升，这可能会带动半导体需求。 根据世界半导体贸易统计（WSTS）组织发布的2022年半导体终端应用调查显示，2022年通信和计算机终端市场仍占半导体销售额的最大份额，分别为30%和26%。 通讯方面，预计年底智能手机库存将达到相对健康的水平。 下半年，智能手机销量将随着库存的减少而逐步好转。 电脑方面，预计今年PC出货量将出现最大季度跌幅，下半年PC市场将逐步回暖。 2024年，PC市场预计将迎来快速增长。
1.2 增长：技术创新周期与国产化替代周期共振
半导体不仅具有顺周期性，而且具有增长潜力，因此比传统顺周期资产更具弹性。 考虑到国内经济复苏不力以及全球经济触底企稳，传统顺周期资产的灵活性可能有限。 不过，半导体除了顺周期之外，在当前技术创新周期和国内替代周期的共振下，自身也有增长潜力，所以灵活性也更强。
技术创新周期：AI/XR带来新增长极
2000年以来，半导体经历了三轮科技创新引领的下游需求爆发周期。 技术创新周期是半导体产业新增长极的孕育地。 具体来说：1）2001年至2008年，系统带来计算机需求增加以及2G、3G的诞生带来手机出货量稳定增长，持续带动半导体需求； 2）2010年至2014年，智能手机的出现引爆全球浪潮，智能手机的加速渗透将带来半导体需求的高增长； 3）2017年至2022年，高性能数据存储的兴起、光伏等新能源的快速发展以及5G的诞生将为半导体行业注入强劲动力，半导体需求端迎来更多开花了。 可见，2000年以来的历次技术创新周期都能够为半导体产业孕育新的增长极，并刺激需求侧迎来高景气。
全球新一轮技术创新周期开启，以人工智能和XR为代表的新动能有望成为半导体需求的两个新的核心增长层面。 去年年底以来，全球人工智能技术、AR/VR技术快速发展。 从微软的发布到推出，从英伟达的研发到最近苹果Pro的发布，相关行业趋势正在加速，预计将逐步刺激半导体需求。 人工智能方面，在生成式AI产业趋势爆发下，AI大模型和训练数据集参数大幅增长，带动算力需求“激增”。 作为全球AI军备竞赛的基石，算力芯片也将充分受益。 XR方面，苹果于北京时间6月6日凌晨1点发布了首款混合现实耳机，正式开启“空间计算”新时代。 随后行业趋势的爆发将推动XR产品渗透率的加速增长。 作为现实世界和虚拟世界之间的硬件接口，它使用了多种传感器和其他芯片，包括主控SoC、大容量内存和多个摄像头。 另一大核心增长层面的需求。
本土化周期：孕育广阔成长空间
对半导体行业的制裁逐步升级，国产替代势在必行。 18年来，美国开始对中国高科技企业采取控制、技术封锁等措施。 半导体作为科技创新的前沿领域，成为美国首当其冲的制裁对象。 美国对中国半导体的控制越来越频繁、越来越大，从华为、中兴等下游延伸到上游设备。 8月22日颁布的《芯片法案》再次升级，制裁范围扩大至先进制造工艺领域。 23年来，日本、荷兰紧随进出口管制，受制裁国家范围不断扩大。 美国、日本、荷兰1月份就扩大对华半导体出口管制达成协议，针对先进工艺设备，针对性极强。 日本5月正式出台23类设备出口管制措施，针对先进制造工艺。 限制。 总体来看，从卡芯片、卡制造到卡设备一路向上，美国对中国半导体上中下游环节形成了全方位封锁。 日本和荷兰的加入进一步表明了美国拉拢盟友共同对抗中国半导体产业发展的意愿。 决心。 随着外部制裁的加剧，自主可控的紧迫性和必要性凸显，国内替代势在必行。
外部环境正在发生变化，半导体国产化周期进入先进制造+生态系统建设的新阶段。 随着外部制裁的深入，我国半导体替代进程也经历了几个明显的阶段。 18-19年美国对中兴、华为的制裁开启了半导体国产化周期，当时的替代主要是芯片； 中芯国际20年后进入实体清单，国产替代延伸至上游设备材料； 《芯片法案》显示了美国打击国产先进制造工艺的野心，国产替代已进入以元器件和EDA/IP为主的底层链条。 23年来，外部制裁再次发生微小变化。 我们认为，半导体国产化周期将进入先进工艺+生态系统建设的新阶段。 一方面，美国、日本、荷兰对我国先进制造工艺的精准打击，进一步印证了对中国半导体的封锁将持续深入高端领域，叠加的AI时代将来临。大大增加了对计算能力的需求。 高端芯片、设备及元器件、EDA/IP等深水领域替代进程将持续加速； 另一方面，荷兰未来可能会限制光刻机等设备的出口，其制造需要产业链上下游的深度整合。 未来国产替代将加强产业链各环节之间的联系，构建生态系统发展。
目前半导体诸多环节国产化率仍较低，国产替代带来的增量空间广阔。 关注本地化率低、市场空间大的环节。 虽然国内半导体厂商在多个领域取得突破，但仍有不少环节国产化率较低、市场空间较大，如刻蚀、薄膜沉积、光刻、测量监控等，国产替代带来的增量空间广阔。 近年来，国家持续加大对半导体产业链核心瓶颈的政策支持力度。 国内企业也集中力量攻克关键技术，国家体系突破了技术限制。 各细分领域涌现出一批引领国产替代的龙头企业。 未来的本地化进程可期。 在国产化周期（β）主线下，半导体产业链各环节国产替代率的提升，将使国内半导体厂商在全球（α）呈现更强劲的增长。 α和β叠加，我们继续看好相关公司的发展机会。
2、半导体：顺应趋势的成长股
新形势下，政策日益成为影响产业配置的核心变量。 从过去几年的市场经验来看，政策的效果更加立竿见影，并且更快、更深入地在资本市场和实体上得到体现。 同时，从长远方向看，政策的连续性和战略定力的加强可能会导致曲折，但很难扭转。 更重要的是，政策不再只是宏大的叙述，而是更加细致、具体。 大多数行业的走势与政策引导高度相关，比如新半军、房地产、互联网、教育等。
以半导体为代表的高端制造业正在成为政策支持的重点。 世界发生百年未有之大变局。 在外部制裁下，技术和安全在国内政策中的定位明显提升。 党的二十大报告指出“科技自力更生、自强不息”、“以新安全格局保障新发展格局”，坚持安全与科技并重科技发展被摆在更加重要的位置。 半导体作为关系国民经济、保障国家安全的基础性、先导性、战略性产业，持续受到国家的高度重视。 总体来看，半导体产业自主可控、供应链抗风险能力提升已经上升到国家战略高度，将是中长期政策支持的方向。
3、半导体：低增长股
3.1 股价：成长股垫底
今年上半年，TMT板块大幅上涨，但半导体业绩底部，股价仍处于低位。 根据我们划分的“数字经济”43个细分方向，光模块、服务器、基站、游戏、出版等行业上半年领涨，增幅超过50%，主要是因为这些方向是“数字经济”中最繁荣的。 边际提升也更加明显。 但半导体细分领域增速垫底，半导体设计、分立器件、半导体制造、半导体材料、半导体设备增速分别为1%、7%、10%、11%、17%，分别。 半导体表现落后也主要源于其景气度较低。 不过，随着下半年经济有望迎来逆转，半导体股价上涨空间很大。
3.2 估值：仍处于历史底部
半导体估值仍处于较低水平，仍有提升空间。 2008年以来的三轮行情启动前夕，半导体估值均处于30-40倍左右的相对较低水平。 去年年底，半导体估值触底30-40倍，随后反弹。 截至2023年7月4日，整体法下，A股半导体为60.02，处于2010年以来30.5%的分位数水平，还有很大的提升空间。
3.3 海外对比：性价比突出
与海外相比，目前A股半导体的性价比突出。
首先，从国内外半导体指数价格对比来看，2005年以来，A股半导体与费城半导体指数价格对比的最低水平为平均值-1倍标准，且处于启动前夕。近四轮A股半导体市场，境内外半导体指数价格对比基本处于最低水平。 截至2023年7月3日，A股半导体指数与费城半导体指数的比价为1.25，再次接近下限阈值。
其次，从A股半导体相对海外的估值溢价率来看，2010年以来，A股相对费城半导体指数PE估值的溢价率下限一直在1.5至1.5的区间内。 2、截至2023年7月3日，A股半导体估值溢价率为2.03，处于底部水平。
风险提示
中美博弈超预期，人工智能产业发展不及预期，美联储加息超预期
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