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概括
金融估值是金融市场运行的关键环节，是市场价格发现机制的有效补充。 充分发挥公正、专业、透明的第三方估值作用，有利于促进金融市场信息传递、产品合理定价、风险识别和计量。 本文梳理了我国第三方估值的丰富实践，建议完善信息披露制度、优化价格发现机制、深化估值产品应用，助力第三方估值“走出去”，以期进一步释放专业第三方估值的有效性。
关键词
金融估值是金融市场运行的关键环节，是市场价格发现机制的有效补充。 充分发挥第三方估值公正、专业、透明的作用，有利于促进金融市场信息传递、产品合理定价和风险识别与计量。
第三方估值机制不可或缺
价格发现是市场资源配置的基础，价格信息是金融市场的核心要素。 债券交易多发生在场外交易市场，流动性相对较低，价格发布渠道有限。 因此，需要持续估值来揭示公平交易下债券的可变现价格，为价格发现提供补充。
（一）金融市场需要公正的第三方估值保驾护航
根据提供者的分类，债券估值可分为内部估值和第三方估值。 前者由参与交易活动的市场机构计算，后者由独立于交易双方的专业机构提供。
从市场实践来看，部分内部估值偏高，可能会聚集系统性风险。 例如，2008年国际金融危机前，国际市场上大量“不良资产”的价格被长期高估。 对于危机的发生，美国前财长鲁宾直言，危机是长期低估风险造成的。 因此，在此次危机爆发后，深化权威第三方估值的应用已成为国际共识。 这不仅可以缓解估值的道德风险，还有助于弥合信息不对称，降低价格信息收集成本。
（二）国际第三方估值方兴未艾
2008年国际金融危机后，第三方估值在国际市场的作用日益凸显。 相关国家多将第三方估值视为商业行为，涌现出一批信息公司，不仅有路透社、彭博社等机构，还有掌握关键数据、了解用户需求的“跨界玩家”。 据笔者观察，国外第三方估值对价格发现的补充作用继续凸显。 与此同时，一些国外金融基础设施也跟随我国中央存托机构（CSD）1的步伐，成为第三方估值的重要提供者。 目前，美国证券登记结算公司（DTCC）、美国洲际交易所（ICE）、欧洲结算集团（ Group）、俄罗斯国家结算存管所（NSD）、德意志交易所（DBAG）、瑞士证券交易所（SIX） 、菲律宾交易系统控股集团（PDS）、印尼证券市场基础设施等机构都不同程度地通过直接设立或控股的方式开展了第三方估值服务。
第三方估值在中国金融业得到广泛认可和应用
从1999年中央结算公司公布第一条人民币国债收益率曲线开始，我国债券市场第三方估值业务经过20多年的发展，从萌芽走向成熟。
（一）打造CSD第三方估值国际范例
相关实践经验表明，不参与市场交易的CSD在开展第三方估值业务方面具有天然优势。 作为国家重要的金融基础设施，中央结算公司精心打造了中国金融市场定价基准平台。 CSD的第三方估值经验在国内外得到广泛认可和借鉴。
一是遵守独立性和公平性，即第三方估值机构及其股东不得以任何方式参与市场交易。 中央结算公司重点做好CSD。 基于中央存管机构的中立地位和专业优势，成立了全资子公司中债金融估值中心有限公司（以下简称“中债估值中心”），专注打造中债价值产品系统。
二是体现专业实力，即第三方估值机构要有扎实的基础，才能提供专业可靠的估值服务。 中央结算公司依托中央登记托管数据优势，配备高素质团队，研发模型2000多个，建立数千页方法论和算法文档，形成并发布了《债券价格指数产品》等国家数据标准。 ”，并构建了国内第一套完全自主为人民币债券市场设计开发的价格指数系统（包括30多个子系统），并在国内自主研发了一系列专业软件和应用工具。资产定价、数据处理和风险管理等领域。 已形成数十项软件著作权和发明专利，确保中债估值的可靠性、多样性和实时性。
三是坚持公开透明，即第三方估值机构应遵循国际通行原则，积极接受各方监督。 中央结算公司发起成立中债指数专家指导委员会，汇聚权威声音。 中债估值作为银行业、基金业、保险业的风险管理衡量基准，接受各方询价。 中债估值中心严格对标国际证监会组织（IOSCO）《金融市场基准原则》，定期进行内部审计，编制并发布相关报告，中债指数已获得国际证监会组织原则的独立验证。
在各方的信任和支持下，中债估值已在金融行业得到广泛应用。
一是推动国债收益率曲线发挥定价基准作用。 截至2022年底，中央结算公司发行的基于中国国债收益率的浮动利率债券规模超过4.7万亿元，占同类债券的96%以上； 累计支持国债收益率曲线超48万亿元 国债和地方政府债券市场化招标发行。 2022年，人民银行将引导利率自律机制建立存款利率市场化调节机制，将10年期国债收益率纳入存款利率的重要参考指标。
二是有利于防范金融风险。 中债估值被银行间债券市场参与机构广泛用作交易监测的基准。 此外，中央结算公司与相关登记机构合作，将中债估值的适用范围扩大至信贷、理财、保险、信托等多类资产，有力支持资管新规2的实施。
三是支持债券市场对外开放。 3个月期国债收益率作为人民币代表利率被国际货币基金组织纳入特别提款权（SDR）利率篮子，是中国央行发布的SDR利率篮子中唯一无风险利率。第三方估价机构。 彭博社、路透社、MSCI 等国际信息提供商每天向全球投资者发布中债估值。 以中债估值为基础的中债指数已助力相关交易型开放式指数基金（ETF）产品上市或在境外多家交易所上市。
四是引领行业标准化和数字化转型。 中央结算公司牵头编制了国家级和行业级数据标准，尝试发布每日国债收益率曲线，搭建了Dr.Quant数据平台，帮助市场高效管理资产和进行投资决策。
（二）坚持探索立足市场的第三方估值
中央结算公司探索的CSD第三方估值正发挥着越来越重要的作用，成为市场上估值公正、专业、透明的代表。 目前，我国逐步探索形成“金融机构自发应用、行业推荐——比对验证、相互监督——进一步扩大市场应用”的第三方估值良性反馈机制。
一是基于对CSD第三方估值的公正性、专业性和透明度的信任，市场机构自发探索将CSD第三方估值作为价格发现的补充，不断提高定价效率，完善风险管理和会计核算测量水平。
二是有关部门和行业协会广泛收集市场意见并进行综合评估，鼓励金融机构将内部估值与第三方估值结果进行比对验证，并在比对中寻求公允价值。 例如，原银保监会《关于建立银行业金融机构市场风险管理计量参考基准的通知》提出，鼓励商业银行建立自身的估值技术和能力，并与第三方公平交易机构相互比较和监督。估值促进商业银行。 提升估值质量和风险控制能力。 此外，中国证券投资基金业协会和中国保险资产管理业协会均推荐中债估值作为基金管理人和保险资产管理人的参考基准。 通过建立金融机构内部估值与第三方估值的比对验证机制，可以有效防范道德风险。
三是在充分尊重估值选择灵活性的前提下，自发利用金融机构和行业推荐，形成对第三方估值机构的反向监管，构建安全与效率的统一体，与第三方估值相互促进和内部估值相互学习的经典范式。
进一步释放专业第三方估值的有效性
当前，我国金融业向纵深发展，双向开放稳步推进，市场主体不断扩大，对第三方估值提出了更高要求。 在此背景下，应更好发挥专业第三方估值的作用，助力金融市场稳健前行。
一是完善信息披露制度，提高信息披露质量，夯实第三方公平估值基础。 建议以《公司信用类债券信息披露管理办法》为依据，推动统一信息披露标准，加大相关领域执法力度。 加大对信息披露违法行为的惩戒力度，严防系统披露不及时、不完整、质量低劣甚至恶意虚假披露的情况发生，在加强投资者保护的同时，夯实第三方估值基础。 此外，建议借鉴中央结算公司在可扩展商业报告语言（XBRL）应用方面的经验，以及与上交所在企业和金融债券信息披露文件共享方面的合作经验，有效解决数据标准方面的差距在传统的信息披露中。 单一性、重复披露、操作风险高等问题。
二是继续优化价格发现机制，提高市场流动性。 可靠的价格发现机制和充足的市场流动性是专业第三方估值的重要依据。 建议进一步完善做市商机制，鼓励做市商报价，减少市场摩擦和交易成本； 继续完善做市商考核机制，推动做市商提高定价和交易能力，加大内外部力度，增强做市商提供优质报价和提高市场流动性的能力。 建议完善券商报价机制，通过金融基础设施统一接入券商报价数据，广泛向债券市场参与者提供货币券商行情数据服务，确保此项服务的安全性、稳定性和服务质量，增强公开性和自然性的服务。 包容性。
三是助力市场发展，深化估值应用。 建议创新丰富基于国债收益率的金融产品，包括发行基于短期国债收益率的浮动利率国债，开发基于国债收益率的金融衍生品等。 . 建议加强国债收益率曲线在货币政策操作中的应用，构建基于国债收益率曲线的利率传导框架和政策操作路径。 鉴于10年期国债收益率能够有效反映当前市场状况和预测经济走势，建议进一步扩大10年期国债收益率在政策和市场上的应用，参考存款利率基准，并将其作为贷款利率的重要基准。 建议借鉴基准比较机制的成功经验，鼓励金融机构将中债信用债收益率曲线作为发行定价的比较基准，助力提升信用债发行质量和效率。
四是提升国际化水平，助力第三方估值“走出去”。 指数是估值的重要应用。 目前，国际指数“引进来”相对容易，但国内指数“走出去”则面临诸多障碍。 这种不对等的关系不利于我国第三方估价机构的海外发展，也将对我国第三方估价的国际竞争产生不利影响。 建议管理部门关注有关国家和地区对我国指数出口的严格限制，对等设立境外指数准入条件，多措并举推动第三方估值在境外实施。坚决维护人民币资产自主定价权。 同时，建议第三方估值机构进一步丰富中资美元债估值的产品谱系，为境内发行外债的企业提供可靠的定价参考，为投资者提供多重数据支持。 （本文为“中债商业概念二期”专题专题文章）
笔记：
1、1999年，中央结算公司编制并发布了第一条人民币国债收益率曲线，形成了中债结算提供第三方估值的成功经验。
2、资产管理新规参照《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发[2018]106号）。
参考
[1] 刘帆． 推进债券市场基础设施建设[J]． 中国金融，2023(6)．
[2] 牛玉蕊． 打造定价标杆助力市场发展——中债估值中心业务发展的回顾与展望[J]. 债券，2021 (3)。 DOI：10.3969/j.issn.2095-3585.2021.03.011。
[3] 水如卿． 推动第三方估值行业发展助力亚洲金融市场稳定[J]. 债券，2016（3）。
[4] 王平，刘玉婷． 金融工具（债券）公允价值研究[M]． 北京：中国财经出版社，2012。
◇本文首发于《邦德》2023年4月号
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