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最近半个月，债券市场出现了明显的调整，五年期国债期货（TF1712）下跌了1.7%；中债总财富指数下跌0.68%。这不禁让人想起2016年4季度，从2016年10月下旬到12月下旬，中债总财富指数下跌了4.2%。大家可能对债券指数的涨跌幅没有太深的概念，其实暴跌之前债券指数在2016年的涨幅为4.0%，也就是说2016年底的债市下跌基本上把全年的收益都亏回去了。
站在这个时点，债市调整已经结束了吗？可以进行抄底了吗？今天就来分析分析。
债市为何暴跌？
首先，今年的经济表现比大家预期的要好。在年初的时候，大家普遍预计今年经济走势前高后低，但实际上进入3季度，经济还没有走弱的迹象。比如9月工业增加值同比6.6%，相比7月的6.4%和8月的6.0%都要高；工业增加值的9月季调同比也是小幅提升（参见图1）。
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因此，3季度经济数据基本表现稳定，显然没有大家预计的那般下半年开始走弱。经济不走弱，看涨债市的人自然就少了，多头的心理也会变得不那么坚定。
其次，美债调整导致内盘脆弱。去年4季度美债也出现了明显的调整，对国内债市崩盘起到了推波助澜的作用，那时特朗普就任美国总统，投资者开始把特朗普的税改、基建和制造业回流美国等施政方针计入经济预期，结果导致美债收益率出现了明显的上行，因为特朗普的这些政策会显著提升美国的经济增速、导致利率水平走高。
今年9月开始，货币政策方面，美联储开始有条不紊的缩表，10月底减持了59亿美元的美国国债；经济方面，3季度GDP超过预期，达到3%；特朗普政策方面，税改法案草案已经出炉，企业税率会从当前的35%调低到20%，如果实施会对美国经济增速产生利好。总之，不论货币政策、财政政策还是经济基本面，都对美债形成利空，所以10年美债收益率从9月初2.05%一直上行到10月底的2.46%（参见图2）。美债收益率的上行也对我国债券市场形成压力，因为历史来看美债和我国国债利率基本同向波动。
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站在现在时点，债市已经具有配置价值，意味着现在买入债券基金并持有半年以上肯定能够盈利。
一是地产销售继续走弱，地产投资增速快速下滑只是时间问题。10月30大中城市地产销售增速继续下滑，从9月的-43%下滑到10月的-82%（参见图3）。
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二是10月以来经济数据迅速疲弱，经济的韧性快速消退。10月中旬粗钢产量增速从9月底的5.5%下滑至1.9%；11月前9日电厂耗煤量增速从10月的16.5%下滑至-1.9%（参见图4）；克强指数之一的铁路货运量增速也从8月的13.1%下滑至9月的9.2%。总体上看经济走弱的预期正在兑现，只不过比市场预计的要晚了若干时候。
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但是短期来看，债券市场立即出现明显反弹的概率较低，4季度有如下两个因素会制约债市的表现：
一是4季度通常资金面都很紧张，制约收益率曲线短端的下降空间。虽然10月底央行启动了63天逆回购来平稳市场的跨年资金预期，但目前银行体系的超储率仍然处在低位，观察存款类机构质押式回购利率，进入11月以来均值为2.82%，基本仍维持在今年2.8%的平均水平上，没有出现松动迹象（参见图5）。一般年底资金面都会变得紧张，今年还受美联储缩表和年底加息的影响，另外11月和12月公开市场分别有2万亿和4千亿资金到期，种种因素都表明年底资金面不是非常乐观。
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