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6000亿特别国债续作,“洪水猛兽”还是“纸老虎”?

编辑:      来源:华尔街见闻     

2017-05-17 20:16:45 

时隔十年,中国历史上唯一一个为成立国家主权财富基金而发行的特别国债或将重现江湖。

据美国媒体,中国为设立中投公司而发行的逾万亿元特别国债年内开始逐步到期,知情人称,财政部与央行已基本达成一致,计划全额续发即将于8月底到期的第一批6000亿元人民币特别国债,继续用于中投公司资本金。届时将重新定价,具体发行预计于8月中下旬展开。

2007年,财政部获准发行1.55万亿元特别国债。其中,定向发行1.35万亿,公开发行约2000亿。当时,这些国债的规模相当于此前五年发行的国债总额,也相当于中国2002年以前的全部外汇储备。

第一批定向发行6000亿元特别国债期限10年,将于今年8月到期。此外还有964亿元也将于今年9月底、11月初和12月中旬分三次到期。

如何续作?

由于其庞大的体量,如今,这批特别国债究竟如何续作成了货币政策操作中一件不可忽略的事件。

兴业研究助理分析师郭于玮、分析师李苗献、兴业银行首席经济学家、华福证券首席经济学家鲁政委表示,续作的方式包括公开发行、降准配合定向发行、央行借道其它机构购买三种,最有可能的是和当年一样,由央行借道开发性或政策性金融机构购买特别国债。

他们认为,央行间接购买的续作方式有两方面优势:首先,由于购买国债的资金来自央行,续作国债不会对市场流动性产生冲击;其次,不会对债市产生明显冲击,而上半年利率债发行节奏偏缓。无论是公开发行,还是要求商业银行定向购买特别国债,都可能加剧下半年利率债供给的压力,而由央行购买特别国债可以避免这一问题。

中金固定收益研究陈健恒团队做了更为细致的研究,给出了5种可能性:

有何影响?

国君固收覃汉团队认为,特别国债到期续发,且公开比例变化,这就带有调节市场流动性的意味,如果公开比例提高,则会对市场流动性产生进一步的冲击。

该团队表示,总的来说,在目前市场情绪低迷、一级招标利率节节走高的背景下,随着特别国债到期续发的预期升温,可能会进一步加剧市场下跌压力,投资者需要给予一定重视。

至于特别国债可能会给一般利率债造成的供给压力,中金固定收益研究陈健恒团队做了详细分析:

(1) 国债:下半年国债发行量占全年发行量的57%,但由于到期量较小,从净增的角度,下半年国债净增压力较大。单只发行规模方面,由于前期国债净增/发行偏慢,年内发行只数相对确定,预计后期关键期限国债单只发行规模在360亿±40亿的范围。但在有限的发行支数中用完年初1.55万亿的国债净增量额度,部分单只发行规模需为400亿/只。此外,需要关注前期定向发行的6000亿特别国债续作的情况,另外964亿即将于下半年陆续到期的特别国债大概率仍面向市场续发。

(2)地方债:虽然2017年地方债置换压力的减轻以及自由调节空间加大,2016年末全国地方政府债务余额15.32万亿元,低于年度地方政府债务限额17.19万亿元,对应待置换的债务额度也因此低于市场此前的预期。预计2017年全年置换类地方债发行3-3.5万亿,新增1.63万亿,合计4.6-5万亿的发行规模。但由于上半年地方债已发行占比也偏低,后续发行压力略大。下半年待置换的地方债约1.8万亿、新增1.2万亿,下半年地方债发行规模合计约3万亿左右。因而进入7月,地方债发行明显提速,发行规模超9000亿;相应的8-11月发行量在4000-6000亿/月的量级,地方政府也会根据具体的收益率水平、市场供需调节置换进度。

(3) 政金债:年初以来政金债发行频率明显低于去年同期,主因去年政金债上半年发行较快,一方面去年上半年需求较好,另一方面,去年上半年专项金融债额度较大,但在权威人士发言之后专项金融债无新增额度,故去年下半年发行减缓。我们预计今年专项金融债继续暂停。考虑目前经济基本面仍不错,政策维度也更加强调供给侧改革+适度扩大总需求,预计专项金融债额度即便有,也相对有限。不过,下半年政金债或小幅提高发行频率,但供给压力相对可控。

整体来看,在市场需求较强时,这部分供给并不会形成供给压力,只是因为现阶段严监管+负债荒局面下,表内和表外的需求整体偏弱,一级供给或导致收益率曲线某个点的重定价,进而带来较大的波动。不过,考虑到目前货币政策延续“稳健”,“不松不紧”是主基调、“削峰填谷”对应具体的操作;从供需关系的角度而言,也需央行出手缓解特别国债到期续作的压力。

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